近两年，保险行业正在经历一系列颇为复杂的变化。一方面，在险资入市持续推进的大背景下，资本市场回暖为保险公司的投资端带来较为可观的收益；随着预定利率下行和“报行合一”政策的深入，负债端成本也在逐步下降。另一方面，市场利率下行也在不断压低以净投资收益率为代表的投资收益中枢；新会计准则全面实施后，保险公司的资产负债表对市场波动更为敏感。

在此背景下，保险公司——尤其是那些负债期限较长、存量负债成本较高的部分寿险公司，资产负债匹配管理的重要性在进一步凸显。

日前，国家金融监管总局发布《保险公司资产负债管理办法》（下称“资产负债新规”），自2027年1月1日起施行。资产负债新规在明确资产负债管理目标和原则、规范资产负债管理治理体系、资产负债管理政策和程序的同时，还针对人身险和财产险公司分别设置了数个监管指标和监测指标，进一步强化资产负债管理约束，防范资产负债错配风险。

由于寿险公司多以长期年金、终身寿险产品为主，最终保单的赔付可能会在几十年之后，因此整体负债久期非常长，资产就需要匹配同样长久期的投资。资产负债错配最典型的恶果是利差损风险，即险企承诺给保户的收益率持续高于资产投资收益率，并可能进一步演变为流动性风险乃至偿付能力危机。

海外保险业的前车之鉴，也从侧面凸显了资产负债管理的重要性。美国自上世纪70年代逐步推行利率自由化，市场基准利率快速下降，后长期处于低利率水平，致使寿险公司的盈利空间被大大压缩，同时产生了严重的流动性问题，导致美国人身险公司偿付能力不足的情况在上世纪90年代初集中暴露。日本也由于前期定价利率过于乐观，在上世纪90年代出现了寿险公司破产潮。

业内人士分析指出，在各项指标中，人身险公司在“净投资收益覆盖率”指标上面临较大的压力。该指标主要用来衡量保险公司投资收益中较为稳定的部分，判断能否满足公司给予客户端刚性兑付的保证利益要求。虽然近年来保险业负债成本逐渐降低，但存量资产的刚性负债成本仍然较高。从新业务来看，截至2026年6月，新业务刚性负债成本与新增固收负债成本分别为1.79%和1.86%，仍具备一定安全垫，但差值逐步收窄。

此外，考虑到中小险企的压力，资产负债新规将“有效久期缺口”调整为监测类指标，同时新设“利率风险对冲率”，以更直观地反映资产负债利率风险的对冲程度。分析人士同时指出，此前不达标的中小寿险公司仍面临达标压力。

针对资产负债新规实施后监管指标不达标的保险公司，监管部门留出了三年过渡期，并要求保险公司制定切实可行的过渡期监管指标达标规划，明确时间进度安排。这也意味着，保险公司无须在短期内集中调整资产配置，这有助于避免因指标切换引发过快、过于集中的资产抢配风险。针对监管指标不达标或存在明显缺陷的保险公司，监管部门可适时采取相关措施。

“在当前低利率环境下，资产负债管理是行业与监管的共同课题，实现期限结构匹配、成本收益匹配和流动性匹配是行业长期健康发展的根基。”中泰证券非银首席分析师葛玉翔指出，资产负债新规给人身险公司设定的监管指标，将倒逼险企拉长固收资产久期，增配利率债；在持续低利率环境下，险企负债成本相对刚性，防范潜在利差损隐忧不可忽视。

同时，在资产负债新规引导下，资产配置的收益率与期限将进一步倒逼保险公司调整产品结构，预计行业将继续加速向分红险等浮动收益型产品转型。“过去是销售部门追求保费规模、投资部门根据规模投资，现在新规要求资产负债管理部门保持独立性，不受保险销售和投资部门干预。”某金融行业研究员称。

中金公司分析师毛晴晴等人提出，对资本市场而言，由于当前部分寿险资金并未实现收息收益100%覆盖负债刚性成本的要求，未来红利股票和高息固收或将迎来更为稳定的配置需求。“得益于三年过渡期的设定，我们预计行业短期内不太会‘运动式’增配高息资产，但三年内存在较多补配需求，新规或成为红利资产的情绪催化剂。” 2019年以来，监管部门发布了《保险资产负债管理监管暂行办法》和五项相关监管规则。

近年来，中国保险业发展的外部环境和内部条件发生重大变化。一方面，保险业进入低利率市场环境，叠加了较为刚性的负债成本，利差损风险不容忽视，保险公司需要进一步完善资产负债管理。另一方面，2026年保险业全面实施新会计准则，资产负债匹配指标口径随之发生调整，利率波动对资产和负债的影响显著增加，也对资产负债管理能力提出更高要求。

基于此，资产负债新规主要聚焦于制度整合、组织架构、监管指标等多个方面的新变化。其中，最受行业关注的部分是资产负债新规设立的多个监管指标和监测指标。其中，监管指标是最低监管标准，加强指标限额管理；新增部分监测指标，用于资产负债错配风险的识别与预警，提高风险管理水平。

具体来看，资产负债新规要求财险公司达到的监管指标包括沉淀资金覆盖率、收入覆盖率、流动性覆盖率，以上三个指标均不得低于100%，分别对应的是资产负债管理中的期限结构匹配、成本收益匹配、流动性匹配的最低要求。

上海对外经贸大学金融管理学院教授、保险系主任郭振华指出，财险业务的特点是保险期限短，基本属于保障型保险。一是要求财险公司不能“短钱长投”；二是要求财险公司必须盈利，以保证收入覆盖率高于100%。

寿险公司则需符合四项监管指标。其中，综合投资收益覆盖率、净投资收益覆盖率、压力情景下流动性覆盖率均不得低于100%；而利率风险对冲率在50%至150%之间，若该数值低于50%，现金流流入利率敏感度不低于5%。

郭振华表示，相较于财险业务，大多数人身险业务的特点是保险期限长且具有一定储蓄性。就期限匹配而言，对人身险公司的担心主要是“长钱短投”。就成本收益匹配而言，保险业务经营好的人身险公司往往既做长储险业务，也做保障险业务，因此其资产负债的成本收益匹配通常较好；但保险业务经营差的人身险公司往往主营长储险业务，保障险业务很少，而且长储险业务的期限较短、预定利率较高，在利率下降时转型分红险往往节奏较慢，因此其资产负债的成本收益匹配难度也较大。

值得一提的是，与征求意见稿相比，资产负债新规终稿最核心的变化是，取消原有的硬性监管指标之一“有效久期缺口”，将其调整为仅作内部观察的监测类指标；同时增设“利率风险对冲率”作为核心监管工具。

需要注意的是，“有效久期缺口”并非退出监管体系，仍将用于资产负债错配风险的识别和预警。

所谓久期缺口，是衡量保险公司资产和负债对利率变化敏感程度是否匹配的重要指标。如果资产和负债的久期存在较大缺口，利率波动就可能侵蚀公司的净资产。因此，资产负债匹配管理的核心工作之一，就是调整资产配置和负债结构。例如，对于存在明显“长钱短投”的保险公司，可以通过增配长久期债券等方式拉长资产端久期，从而降低利率风险。

从行业情况来看，保险公司在久期缺口方面的差异较大。比如，头部险企中国人寿和中国平安日前分别表示，公司的整体资产负债久期缺口已分别压缩至1.3年、2年左右。这意味着，头部险企经过多年资产负债管理和资产配置调整，在应对利率风险方面已经积累了一定基础。

相比之下，中小寿险公司久期缺口普遍更大，因此在征求意见稿阶段面临更为明显的监管压力。

据财新了解，中国银行保险资产管理业协会对79家寿险公司的调研结果显示，2024年行业整体修正久期缺口（一般高于有效久期缺口）的平均值达到-10.61年，其中超大型机构（规模≥9000亿元）表现更好、缺口为-8.61年，大型机构（规模4000亿—9000亿元）缺口-11.53年，中型机构（规模1000亿—4000亿元）缺口-10.69年，小型机构（规模＜1000亿元）缺口-9.94年；个别中型机构的修正久期缺口超过-20年。

另据葛玉翔测算，中小型寿险公司久期缺口相对较大，2022年以来大多呈逐年扩张态势，2025年有所收窄。他以24家寿险公司为样本，计算-9.26年、-9.82年、-11.10年和-8.74年。虽然2025年缺口较2024年明显收窄，但整体仍处于较高水平。

多名业内分析人士指出，“有效久期缺口”成为监测指标后，将在一定程度上边际缓解中小保险公司的合规压力，同时避免险企因达标压力而盲目快速转向分红险。

新增的核心指标“利率风险对冲率”，计算公式与“有效久期缺口”具备内在一致性，但降低高负债有效久期下的最低资产流入要求，这一安排既适配寿险行业向浮动收益类产品转型的现状，也能够更好地对接新保险合同会计准则的相关要求。在资产负债新规落地后，中小保险公司缩小久期缺口的短期压力有望边际缓解，改善资产端收益能力、弥补收益缺口的动力可能进一步增强。

在资产负债新规落地后，产、寿险公司的指标表现将呈现怎样的分化？哪类公司压力较大？综合业内人士分析，新规对大型财险公司几乎不会构成影响。

“在确保承保持续盈利的背景下，满足财险公司成本收益匹配要求的难度并不大。”葛玉翔指出，财险公司的监管指标全部为分项满分或零分，体现了上述监管指标的严格达成要求。客观来看，由于上市险企旗下财险公司普遍实现承保盈利，保险服务收入高于保险服务费用，因此加上综合投资收益后，收入覆盖率普遍高于100%。人保财险、平安财险和太保财险的近三年收入覆盖度均满足要求。从趋势来看，得益于行业“报行合一”落深落实，财险公司收入覆盖度稳中有升。

不过，对那些尚未实现盈利、承保端持续亏损的部分中小型财险公司而言，资产负债新规仍会对其产生较大压力。数据显示，2025年，在87家财险公司中，有79家实现盈利，8家出现亏损；处于盈亏平衡线的财险公司也不在少数。实现盈利的财险公司中有46家净利润不到1亿元，42家综合成本率超过100%。

对人身险公司来说，华泰证券研究所所长、固收首席分析师张继强等在研报中指出，资产负债新规提出“利率风险对冲率”，既适配寿险行业向浮动收益类产品转型的现状，也能够更好地对接新保险合同会计准则的相关要求，但此前不达标的中小寿险公司仍面临达标压力。

更引人关注的是“净投资收益覆盖率”这一监管指标。根据资产负债新规，净投资收益覆盖率=净投资收益÷负债保证成本，主要衡量保险公司相对稳定投资收益能否覆盖保险公司给予客户端具有刚性特征的负债保证成本，从而反映公司较为刚性的成本收益匹配情况。

虽然近年来保险行业一直在降低负债成本，但行业仍然普遍面临净投资收益率的降幅大于负债保证成本降幅的压力，因此“净投资收益覆盖率”这一指标基本保持下降的趋势。

张继强指出，相较之下，综合投资收益覆盖率具有更大的调节空间。当指标承压时，保险公司可以通过降低分红实现率、调整结算利率等方式进行一定程度的调节。由于其分母部分的负债保证成本只能依靠老保单自然到期慢慢下降，而分子部分只包含票息+股息+租金，因此该指标在利率下行、存量高票息资产到期再投资的背景下持续被侵蚀。

据葛玉翔测算，从上市险企来看，中国人寿、中国平安、中国太保和新华保险近三年净投资收益覆盖率基本达标。

其中，平安人寿得益于近年来持续在A股和H股两地举牌高股息红利股，使得公司股息收入增长幅度显著高于同业，因此在上市同业净投资收益率降幅大于负债保证成本的背景下，平安人寿的净投资收益覆盖率指标于2025年逆势提升至121%，在上市同业中具备优势。数据显示，截至2026年上半年，中国平安的权益类资产占比20%，其中FVOCI（以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产）占股票配置的66%，较年初提升9个百分点，作为收益压舱石贡献了稳定的分红收入。

太保人寿虽然净投资收益覆盖率随行就市也存在下降压力，但抵御冲击的能力优于同业。而新华保险和中国人寿的波动性相对较大。

如果说大型险企尚需面对净投资收益覆盖率的长期压力，那么对多数中小寿险公司而言，挑战更为突出。“保险公司降低负债保证成本的重要性刻不容缓。”葛玉翔表示。

据其测算，2026年末行业负债保证成本打平资产保证成本（考虑权益因子）和净投资收益率，数值分别为2.75%、2.50%和3.07%，利差仍有一定安全垫，但近年来净投资收益率降幅相对更大。2026年6月，新业务刚性负债成本与新增固收负债成本分别为1.79%和1.86%，仍具备一定安全垫，但差值逐步收窄。

资产负债新规落地后，将对保险公司的业务经营和资产配置产生哪些影响？

从资产端的配置角度来看，张继强认为，保险业对于长久期利率债仍是“刚需”配置，但采用“利率风险对冲率”这一指标后，匹配压力边际下降。

他指出，资产负债新规将推动险资更加偏好高票息品种，超长地方债、长久期高等级信用债、非标替代品的价值上升；从交易行为来看，由于出售高票息存量债券兑现的价差不计入净投资收益，且卖掉之后也会损失原有的票息收入，因此资产负债新规将抑制交易，险资卖盘意愿下降；从资产品种配置来看，高股息权益资产的优势也更加突出。由于股息计入净投资收益，OCI（其他综合收益）权益浮盈和处置损益计入综合投资收益，而OCI债浮盈两边都不计，因此高股息OCI股票优于低票息利率债。

葛玉翔认为，资产负债新规将推动保险公司增配长久期利率债，延展固收资产久期，在压缩久期缺口的同时增配高安全性和高流动性资产。

但另一方面，在低利率环境下，单纯依靠固定收益资产获取收益的空间不断收窄，险资也需要寻找新的收益来源。葛玉翔表示，在持续低利率环境下，资产负债新规也将推动险企适度增配权益类资产，当前寿险行业整体呈现净投资收益率与负债成本的利差持续收窄的趋势，而总投资收益率与负债成本的利差依靠买卖价差随行就市波动，因此险资配置权益的积极性提升，以应对收益缺口的压力。

从负债端来看，资产负债新规可能进一步加速寿险公司的产品结构调整。

葛玉翔指出，传统账户的负债成本均属于保证成本，险企需要承担较高的保证利率风险，账户损失吸收能力偏弱。

“当前转型分红险已成为行业共识，提高分红型业务占比可以优化久期管理与综合负债成本管控。这也间接促使保险资金调整债券久期结构，推动险企减少对30年期超长债的依赖，转向中短期高票息信用债。同时，分红账户的‘保底+浮动’收益属性要求保险资金在保持稳定固收配置的同时需要追求超额收益，分红险红利实现率成为未来一段时间行业经营主体拉开差距的重要竞争手段之一。”葛玉翔表示。

本文选自即将于08月31日出版的《财新周刊》，原标题《险企资产负债新规》