【财新网】“中国超大规模云服务商正在积极投资 AI，但与美国同业相比其收入和盈利基础较小，财务灵活性也相对较弱。” 9 月 3 日，穆迪评级发布报告，对比中美大规模云服务商的AI资本支出压力。

穆迪评级提到，中国超大规模云服务商的资本支出持续增长，但仍远低于美国同业。2026 年和 2027 年中国头部科技企业的资本支出总额有望从 2025 年的 650 亿美元增至 1400 亿美元到 1650 亿美元左右。

2026 年美国六大超大规模云服务商的支出预计将超过 7850 亿美元，约为中国头部科技企业资本支出总额的 6 倍。2027 年，美国超大规模云服务商的资本支出可能会进一步增长至 1 万亿美元左右。

截至 2026 年 6 月结束的季度，阿里巴巴报告资本支出为人民币 677 亿元，腾讯控股有限公司的支出较上年同期增长176%至人民币 528 亿元，百度公司的支出同比增长近两倍至人民币 114 亿元。与之相对，谷歌、Meta和微软的资本支出分别是449亿美元、310.8亿美元和319亿美元。

这一资本支出差距将导致已部署的算力容量出现较大差距。根据国际能源署 (IEA) 数据，截至 2025 年底，美国数据中心总装机容量达到 52GW，而中国的总装机容量为 28GW。国际能源署预计到 2030 年，美国总装机容量将增加至100GW (约为 14%的复合年增长率)，而中国的总装机容量预计将达到 67 吉瓦 (约为 19%的复合年增长率)。虽然中国增速更快，但在预测期内，数据中心总容量的绝对差距将扩大。

两国在基础设施、专业劳动力成本和政策支持方面的差异，在一定程度上抵消了两国资本支出规模的表面差距。根据国际数据公司 (IDC) 的数据，按每兆瓦容量计算，中国在数据中心设施、冷却系统及相关基础设施方面的支出显著低于美国，从而降低了新增 AI 数据中心容量所需的资本投入。中国主要算力枢纽地区的土地、建设和运营成本较低，这进一步支持了 AI 基础设施部署的经济性。

在资本供给这一侧，穆迪指出，中国大型云服务提供商持续加大 AI 投资，但美国同业仍具备更强的融资能力。美国大型云服务提供商受益于较高的股票估值以及深厚的投资级别债务市场，从而有更大的灵活性为高水平 AI 资本支出提供资金。部分企业目前正利用 AI 热潮带来的股价大幅上涨筹集更多资金。

此外，美国大型云服务提供商正越来越多地利用租赁和结构融资，以补充传统债务融资。6 家大型云服务提供商现有和尚未开始执行的数据中心租赁承诺总额约为 1.2 万亿美元，且规模仍在不断攀升。其中，超过 8200 亿美元属于尚未开始执行的租约。

相比之下，中国大型云服务提供商的股票估值倍数较低，从而提高了其实际股权融资成本。然而，对于规模较大且估值较高的中国大型云服务提供商而言，股权融资仍然是可行的融资渠道。例如，2026 年 8 月 23 日，阿里巴巴宣布拟配售800 亿港元(约合 102 亿美元) 新股，本次募集的资金净额将全部用于投资其全栈 AI 能力，包括扩建和升级 AI 基础设施。（详见《阿里拟启动800亿港元新股配售 股价跌超8%》）中国大型云服务提供商的 AI 投资建立在相对较小的盈利基础之上。阿里巴巴的核心电商业务面临商品交易总额(GMV) 增速放缓，以及来自拼多多以及抖音、快手科技等内容电商平台的激烈竞争。即时零售和外卖配送市场的激烈竞争进一步压缩了阿里巴巴和美团等企业的利润率。尽管如此，穆迪评级认为，上述企业面向消费者的大规模外卖补贴正在减少，其单位经济效益将持续改善。

对于未来，穆迪评级认为，AI 投资增加将对自由现金流和杠杆率构成压力，但现金缓冲仍然充裕。随着资本支出增速超越运营现金流，2026 年和 2027 年自由现金流生成能力预计将大幅下降。穆迪评级预计，多家企业的自由现金流将会转负，并将越来越多地通过债务市场融资，为 AI 基础设施建设提供资金。

穆迪评级预计，2026 年和 2027 年，美国大型云服务提供商的资本支出将达到或略高于运营现金流水平，从而导致其整体自由现金流大幅下降。这些企业的债务发行规模已相应增加，部分企业亦扩大了股权融资规模。过去 12 个月，Meta、Alphabet 和甲骨文均发行了大规模的投资级别债券，为其多年期资本支出计划预先筹集资金。穆迪评级预计这些发行人的总杠杆率将有所上升，但庞大的业务规模、强劲的收入和 EBITDA 增长以及充裕的流动性仍将支撑其信用状况。

中国大型云服务提供商也面临类似的发展趋势压力，但其初始基数较小。随着 AI 基础设施建设和芯片采购加速，其资本支出占运营现金流比率已大幅上升。穆迪评级预计，多家企业的自由现金流将可能在 2026 年和 2027 年转负。

除了资本支出外，AI投资还推高研发、模型和应用成本，以及锁定 AI 算力资源的前期预付款，从而直接对运营现金流造成压力。迄今为止，这些企业的债务融资仍相对审慎，大部分新增资本支出均由内部现金流和现有净现金储备所消化；不过，未来选择性发行离岸美元债和人民币债券的规模可能将有所上升。

庞大的现金缓冲仍是中美企业的主要信用优势。中国大型云服务提供商凭借多年来核心业务持续创造的强劲现金流，积累了可观的净现金储备；而美国大型云服务提供商则合计持有数千亿美元的现金和有价证券。这些现金缓冲，结合收入和EBITDA 的持续强劲增长，使其有足够能力吸收未来 12-24 个月高企的资本支出，而不会导致其信用质量显著恶化。

现金流大降的情况已有发生。二季度，Meta的自由现金流大降91%至7.84亿美元，但对于2026年全年，Meta提升了资本支出的预算下限，从1250亿至1450亿美元，调整至1300亿至1450亿美元。（详见《Meta净利润跌14%现金流骤减 股价一度跌超10%》）