作者：Libby Cherry 和 Eleanor Duncan欧洲房地产债务正开始显现出高利率带来的压力，高风险债券出现暴跌，且罕见地出现了新垃圾债券发行被取消的情况。

Net Zero Properties Sarl 是一家专门收购德国被忽视公寓的公司，该公司最近在未能通过优厚条款说服投资者后，放弃了 5 亿欧元（约合 5.74 亿美元）的借款计划。与此同时，Aroundtown SA 和 CPI Property Group SA 等房东发行的混合证券本月大幅下跌。

萨拉辛银行（Bank J. Safra Sarasin）高级投资组合经理 Jayadev Mishra 表示：“这看起来像是 2023 年的重演。”他指的是上次利率快速上升时席卷该行业的抛售潮。他补充道：“在这种利率环境下，企业需要彻底审视其资本结构。欧洲的租金收益率调整速度赶不上利率上升的速度。”以债务驱动的房地产公司尤其容易受到借贷成本上升的影响，因为这会压低投资组合价值，推高杠杆率，并增加违反契约的风险。在欧洲高收益企业指数中，房地产是本月迄今为止表现最差的行业。

欧洲央行的加息周期比美联储走得更远，今年已经两次加息，以应对由美伊战争引发的通胀。这给仍在努力应对廉价存量债务再融资的欧洲房东增加了压力。

当欧洲央行在 2022 年和 2023 年上次快速加息时，许多房地产发行人的混合债券崩盘。为了避免以惩罚性利率进行再融资，企业提供了折价回购，或放弃了赎回债务的机会。

美国的房地产公司受到的影响迄今较小，这得益于其债务期限较长且更依赖固定利率借款，而美联储直到周三才开始收紧政策。

总部位于卢森堡的NZP低价收购德国房产并加以翻新，目标是在这个平价住房短缺的市场中提高租金并降低空置率。该公司是一个新入局者，于2024年从UniImmo Wohnen ZBI手中收购了其首个大型资产组合。

惠誉评级此前已为这只拟发行的债券给出BB+的最高垃圾级评级，展望为正面，暗示其有望达到投资级评分。然而，尽管提供了原始发行折扣并提高了票息，投资者仍担心NZP的利润勉强只够偿还债务。

“我们的担忧在于，该业务目前在扣除利息成本后并未产生有意义的自由现金流，”专注于房地产的投资公司Clearance Capital的投资组合经理克拉克·麦克弗森表示。“考虑到我们在这个市场同行群体中看到的情况，该资产组合的估值也可能偏乐观。”根据新闻看到的一份招募说明书，截至6月30日，NZP的利息覆盖倍数——即调整后息税折旧摊销前利润除以净现金利息支出——为1.3倍，其政策是在中期内将该比率保持在1.2以上。据知情人士透露，债券募集资金的一部分被指定用于赎回Castlelake LP成本更高的夹层债务，此举可能缓解了财务缓冲所承受的压力。

“尽管认购簿已获全额覆盖，但市场波动最终将定价推至一个相对于我们可获得的更低成本替代融资方案而言缺乏吸引力的水平，”NZP的一位发言人表示，并指出公司为即将进行的收购仍“资金充裕”，且对未来重返债券市场持开放态度。Castlelake拒绝置评。

诚然，尽管高收益债券发行失败在欧洲并不常见，但这并不意味着其他债券也会遭遇同样的命运。然而，这次失败标志着市场情绪发生了显著转变。此前，企业能够利用债券市场融资，而不必依赖私人信贷等成本更高的替代方案。

今年上半年，房地产垃圾债券的表现优于更广泛的高收益企业债券指数，但随着市场开始消化中东战争可能长期化、通胀持续以及利率长期维持高位的前景，该行业的收益率已开始落后。本月迄今，房地产债券的总回报率为负2.03%，而整体指数的回报率为负0.9%。

据汇编数据显示，垃圾评级的商业房地产公司Vivion Investments Sarl曾于2025年发行过票面利率为8.125%的混合债券。目前，该债券价格已跌至每欧元约85欧分。即使是投资级企业也受到了宏观背景变化的影响，其中Vonovia SE的股价已跌至2023年以来的最低水平。

百达资产管理公司（Pictet Asset Management）发达市场信贷主管埃尔米拉·马里卡（Ermira Marika）表示：“风险正开始被计入价格，但我们不会看到它达到2022年那样的水平。不过，那些对办公楼敞口较大或依赖资产处置的企业，尚未真正经受住考验。”