作者：马库斯·王（Marcus Wong）新兴市场投资者目前正继续持有本币主权债务，因为美国国债收益率的飙升削弱了以美元计价的新兴市场债券的吸引力。

这一策略背后是极具吸引力的估值，以及从利差交易（carry trades）中获利的潜力。在利差交易中，投资者借入低收益货币，以投资于高收益资产。

这种偏好已体现在资金流向、持仓结构和相对表现中。自6月底以来，衡量新兴市场本币债务的指标已跑赢以美元计价的债券指数逾三个百分点，有望创下自2022年以来最大的季度超额收益。

基金经理们也在顺应这一分化趋势。美国银行（Bank of America Corp.）对38位管理着合计4440亿美元资产的全球固定收益基金经理进行的调查显示，84%的受访者超配新兴市场本币债务，相对于硬通货债券而言，而8月这一比例仅为38%。该调查于9月4日至9日进行。

在美联储加息并暗示可能再次加息之后，这一交易策略仍可能面临考验。美元若再度走强，可能会促使投资者远离新兴市场资产，例如本币债务。

荷兰投资公司罗宾逊（Robeco）驻伦敦的新兴市场债务主管迪利亚娜·德尔切娃（Diliana Deltcheva）表示：“在当前周期阶段，目前的估值使我们更倾向于本币债务而非硬通货债务。”她补充道，本地市场继续提供更广泛的机会，而硬通货债券的利差收窄“似乎越来越有限”。

9月以来，投资者已从规模达140亿美元的iShares JPMorgan美元新兴市场债券ETF（该类别中最大的交易所交易基金）中撤出逾8亿美元。这有望成为自3月以来最大的单月资金流出。

相比之下，规模为50亿美元的VanEck摩根大通新兴市场本币债券ETF（该类别中规模最大的基金）本月迄今已吸引了约4100万美元的资金流入，此前8月份的流入额为2.94亿美元。

由于美国国债收益率较高，投资者承担新兴市场美元债务额外信用风险的动力不足。此外，根据汇编的数据显示，投资者持有新兴市场美元债券相对于美国国债所获得的额外收益率已接近近二十年来的最低水平。该利差目前为1.69个百分点，与6月份1.53个百分点的低点相差不远。

富达国际（Fidelity International）投资组合经理George Efstathopoulos表示：“在接下来的几个月里，我更看好新兴市场本币债券而非美元债务，但我会采取选择性的策略，而不是寻求广泛的指数敞口。”他补充说，他看好拉丁美洲，尤其是巴西的本币债券，并重点关注收益率曲线的前端，因为这些债券具有诱人的利差和实际收益率。

荷宝（Robeco）的Deltcheva也表示，拉丁美洲提供高实际收益率，在吸引资本方面仍处于有利地位。

美元仍然是该交易的一个关键分歧点，新兴市场本币债券与美元的走势日益背离。该类证券的衡量指标与美元现货指数之间的120天相关性约为-0.51，为约一年来的最低水平。美元指数上周上涨了1.1%，创下自6月初以来的最大单周涨幅。

尽管如此，发展中国家的货币还是为投资者提供了一定的缓冲。MSCI新兴市场货币指数在2026年上涨了3.7%，有望实现连续第二年上涨。

“鉴于央行信誉大幅提升、通胀预期降低、外国直接投资增加以及国际收支状况改善，本币债券具有相当大的吸引力，”联合海勒姆公司（Federated Hermes Inc.）新兴市场债务高级投资组合经理杰森·德维托（Jason Devito）表示。“2026年迄今，这一趋势愈发明显。”与此同时，在美国联邦储备委员会上周加息之前，基准10年期美国国债收益率攀升至近二十年来的最高水平，加剧了持续数月的全球债券抛售潮。此次抛售潮源于对顽固通胀、高企的政府支出以及为人工智能基础设施建设提供资金的大规模企业借贷的担忧。

美国国债收益率的进一步上升可能会加剧对新兴市场美元计价债券的压力，因为这些债券的估值直接受美国国债走势的影响。

朱庇特资产管理公司（Jupiter Asset Management）的固定收益投资经理哈里·理查兹（Harry Richards）表示，如果美国国债收益率大幅上升导致再融资成本显著增加，可能会对新兴市场硬通货债券造成额外压力。“主权和企业发行人中实力较弱的主体将最受影响，尤其是在债务偿还能力已经受到限制的情况下。”