价值银行转型的本质，不是简单“提高非息收入占比”，而是改变“钱投向哪里”。图：视觉中国
中国银行业正在经历一场深刻的范式转换——从“规模银行”转向“价值银行”。这一转型的深层驱动力并非监管要求或行业共识，而是“亚当·斯密诅咒”在银行业的具体映射，即在经济结构转型中，固守原有市场或者说旧赛道的资本会持续面临回报率递减的困境；旧赛道实体经济资本回报率的趋势性下降，会通过三条路径同时冲击银行：一是压低贷款利率上限，导致银行净息差持续下行；二是削弱旧经济部门的偿债能力，导致银行资产质量恶化；三是使有利可图的信贷机会系统性枯竭，导致银行资产规模增速日益放缓。在此背景下，银行继续向旧经济部门投放信贷，一方面，投放本身面临增长受限，另一方面，银行只能接受更低的息差或更高的信用风险，ROE必然下行。
价值银行转型的本质，不是简单“提高非息收入占比”，而是改变“钱投向哪里”，即银行从服务资本回报率递减的旧经济，转向服务资本回报率更高的新经济，通过资产投向的根本性重构，打破亚当·斯密的诅咒。
2025年，中国商业银行净息差收窄至1.42%，ROE下降至7.78%，不良贷款余额攀升至3.5万亿元。市场对银行业的讨论，大多停留在“利差收窄”“资产质量承压”“让利实体”等表层叙事。然而，这些现象背后是否存在一个统一的底层逻辑？
中国银行业当前面临的核心困境，包括净息差收窄、ROE下行、资产质量恶化、规模扩张失效等，都可以追溯到同一个根源：“亚当·斯密诅咒”，即在经济结构转型中，固守原有市场或者说旧赛道的资本会持续面临边际回报递减；旧经济实体经济资本回报率的下降，会同时作用于银行的资产端定价能力、信用风险暴露和规模扩张空间，构成了银行业从“规模银行”转向“价值银行”的深层驱动力。
一、规模银行模式的终结
当前，规模银行模式已难以为继，这一趋势在银行的净息差、盈利能力、资产质量和规模等方面均已显现。
1.净息差持续收窄
2019年至2025年，商业银行净息差从2.20%降至1.42%，累计收窄78个基点，降幅达35%，2026年二季度银行净息差进一步降至1.41%。
在“利润=规模×息差”的简化公式中，息差因子下降，银行若要维持利润不变，资产规模必须以更快的增速扩张。经测算，息差下降35%的情况下，资产规模需增长约54%才能弥补息差损失。规模银行模式的核心逻辑是“以量补价”，净息差的持续收窄使得银行的期望规模增速越来越高，银行规模扩张的压力倍增。
2.ROE连续多年下行
商业银行平均ROE从2011年的峰值20.40%降至2025年的7.78%，累计下降12.62个百分点，降幅达61.88%。
从杜邦分解看，2019年以来，银行业平均杠杆率（权益乘数）稳定在13倍左右，因此，ROE下行的主要原因不是杠杆收缩，而是资产回报率的持续下滑。商业银行ROA从2019年的平均0.87%降至2025年的0.60%，下降幅度达到31%。ROA的大幅下滑意味着，银行单位资产的盈利贡献已大幅下降，规模扩张的边际收益急剧衰减。2019年至2025年，商业银行总资产增长了62.54%，但净利润仅增长19.29%。资产扩张弹性仅0.31，即资产每增长1%，利润只能增长0.31%，而2011年至2018年银行的资产扩张弹性还能达到0.55。
3.不良贷款结构变差
商业银行不良贷款率从2019年的1.86%降至2025年的1.50%，表面上资产质量在改善，但不良贷款的内部结构却发生了剧烈恶化。
2019年至2025年，银行损失类贷款占不良贷款比重从16.13%上升至44.39%，余额暴增299%。表内损失类贷款只是冰山一角，2019年以来，商业银行通过核销将大量不良资产移出表外，社融口径贷款核销从2019年的10551亿元增至2025年的14717亿元，7年累计核销超8万亿元。这也就意味着，所谓不良贷款率的“改善”，实际上是用每年超万亿元的核销换来的。
规模扩张的前提是资产能够产生稳定现金流并安全收回。但在资产质量持续恶化的环境下，规模越大，不良生成压力越重，核销和拨备计提对利润的侵蚀越强。
4.规模引擎熄火
规模银行模式“以量补价”策略的前提是规模还能高速增长，但这一前提如今也难再站得住脚。商业银行总资产增速已从2019年的12.89%趋势性降至2025年的6.93%。规模引擎的熄火对规模银行模式构成了釜底抽薪式的冲击，会将净息差收窄和资产质量恶化给银行带来的不利影响进一步放大。
二、亚当·斯密诅咒：一个统一的分析框架
经济增长是技术范式驱动下经济结构新陈代谢的过程，新的动能不断涌现，旧的动能逐渐从中心走向边缘，甚至被淘汰。驱动这一更替的内在力量，是资本的逐利天性。亚当·斯密诅咒是指当旧技术范式趋于成熟，市场渗透率接近饱和，旧赛道变为以存量竞争为主的红海，分工深化的潜力趋于耗尽，资本回报率出现递减。这一规律通过三条路径进一步对银行业发挥作用。
路径一：贷款利率上限下移导致净息差收窄
利率的本质是实体经济的资本投入回报率。企业不会以高于资本回报率的利率贷款，因为那意味着赔本。当实体经济的资本回报率趋势性下降时，企业能够承受的贷款利率上限随之走低。资本回报率的下降是本轮净息差收窄的根本原因。
从数据看，一般贷款加权平均利率从2019年的5.74%降至2025年末的3.55%，降幅达219BP。而同期银行负债成本表现出相对刚性和变化的滞后性，A股上市银行计息负债成本率从2019年的2.42%降至2025年的1.75%，仅下降67BP，且大部分降幅均是在2025年才实现。资产端收益率下行而负债成本相对刚性，净息差被持续挤压。
路径二：旧经济偿债能力弱化导致不良生成
银行过去20年将信贷资源高度集中于房地产、基建、地方政府平台等传统经济行业。这些旧经济部门的资本回报率进入递减区间后，企业利润持续压缩，偿债能力系统性弱化，进而导致银行贷款不良生成增加。
以房地产行业为例，上市房企的ROE从2019年的9.62%趋势性下降至2025年的-22.64%，个别头部房企从20%以上降至-50%以下。2021年，A股房地产开发板块整体ROE首次转负。盈利能力坍塌的直接后果是偿债能力的恶化，并转化为银行房地产贷款的不良生成。上市银行年报显示，2025年对公房地产贷款不良率仍处于高位，且部分银行持续攀升。比如，工商银行房地产不良率从2024年的4.99%上升至5.39%，中原银行房地产业不良率上升1.47个百分点至5.89%，晋商银行房地产不良率从0.36%跃升至12.24%。部分银行在年报中明确将不良上升归因于“受整体房地产市场持续调整影响，部分房企偿债能力有所减弱，经营出现困难，导致贷款违约”。
路径三：有利可图的信贷机会枯竭导致规模增速下降
银行之所以能实现高速扩张，前提是实体经济中存在大量愿意以较高利率贷款且有能力偿还的企业和个人。资本回报率趋势性下降，首先改变的就是这类客群基础的系统性减少。过去银行面对的是“挑客户”，而现在面对的则是“抢客户”。
面对优质客户减少，银行的第一反应是卷价格。2024年第三季度《中国货币政策执行报告》以专栏形式明确指出，“部分企业贷款利率低于同期限国债收益率”，造成“内卷式”竞争。2023年，一般贷款加权平均利率同比下降22个基点至4.35%。卷价格在短期内确实能换来一定增量，2023年新增人民币贷款同比增长6.26%，在贷款利率下行的背景下，总量扩张尚能维持。但到2024年，一般贷款利率再下降53个基点至3.82%，而新增人民币贷款同比却大幅下降23.28%。利率更低，但增量却更少，当价格卷到无利可图时，增量也会随之消失。
三、价值银行转型的再认识
市场对“价值银行”的理解常常停留在表面，并与“轻资本转型”混淆。价值银行转型的本质，不是简单“提高非息收入占比”，而是改变“钱投向哪里”，即把信贷资源从资本回报率递减的旧经济部门，重新配置到资本回报率更高的新经济部门，美国银行业的经验也印证了这一点。
1.轻资本转型不能等同于价值银行转型
轻资本转型的核心主张是降低资本消耗、提高非息收入占比。很多人士把轻资本转型视为商业银行的第二增长曲线，把轻资本转型作为迈向价值银行的战略路径。这一叙事在中国银行业流传甚广，但经不起数据检验。
银行的非息收入包括中间业务收入和其他非息收入。先看其他非息收入，2025年42家A股上市银行其他非息收入占营收比重平均为14.66%。其中，占比不到20%的有29家。根据美国FDIC统计报表，经过国内银行利润表相似统计口径处理后，2025年美国商业银行其他非息收入占营收比重平均为21.09%，而利息净收入占比达到68.61%。可见，其他非息收入并不是银行的主要收入来源。其他非息收入占比不高是一个方面，更重要的是银行其他非息收入中还有一大部分是和利率相关的收入。2025年A股上市银行投资收益和公允价值变动收益占其他非息收入比重平均为70.28%，超过一半的上市银行这一比例在90%以上。投资收益和公允价值变动收益是银行经营利率风险和市场风险赚取的回报，因此本质上是“类利息收入”。
表 1 2025年A股上市银行其他非息收入占营收比重
再看中间业务收入，2025年42家A股上市银行中，中收占比最高的是招商银行，占比为22.30%；其余银行均不到20%，其中，有29家银行中收占比不足10%。美国银行业存在类似现象，经统计3003家美国银行机构2024年的手续费及佣金收入占营收比重情况，20%分位数为19.13%，中位数为12.09%，80%分位数为7.14%。根据FDIC统计报表，2025年美国银行业整体手续费及佣金收入占营收比重为10.30%。从中美两国银行业情况来看，大部分银行的中收占比不足20%，也就是说，中收也从来都不是商业银行主要的营收来源。
当然，这并不是说中收不重要。中收是银行营业收入的重要补充。但中收更重要的价值在于银行通过轻资本转型拓展中间业务收入渠道，可以更好地创造利息净收入。所谓“醉翁之意不在酒”，中收之意在于利息收入。我们不能简单地为了中收而做中收，而是要想清楚做中收的核心目的到底是什么。中间业务是信用创造链条的延伸。中间业务收入本质是信用创造过程中沉淀下来的存贷客户关系及其派生场景的延伸和变现——同一份客户关系和资产场景，可以在利息收入之外延伸出投行费用、代销收入、结算费用等多层次收入。也就是说，银行通过轻资本转型拓展中间业务收入渠道，可以更好地满足客户多元金融需求、让客户更便利地获取金融服务，从而提升客户体验和客户黏性，进而实现银行负债质量的提高以及资产机会的获得。比如，通过财富管理提升客户黏性带来低成本个人存款业务。
再比如，通过结算产品可实现低成本存款的沉淀；
此外，还可通过债券承销业务撬动自营投资与同业联动，通过信用证、保函业务获取福费廷、押汇等贸易融资业务机会。
也就是说，银行做中收的目的，获得收入补充是一方面，但更重要的一方面是为了更好地创造利息净收入。实际上，有上市银行已经开始为客户提供免费的、“不赚钱”的非金融服务，比如给企业提供AI拓客、智慧节能等服务，这些服务没有直接收取费用获得中收。但通过深度嵌入企业客户经营核心流程，覆盖了资金归集、支付审批、财务对账、能源管理、客户拓展等场景，加强了客户黏性并沉淀了结算存款。
因此，中收只是向价值银行转型的一个手段或工具，而不是转型的目的，不能为了中收而中收，部分机构在这一点的考核上出现了偏差。
表 2 2025年A股上市银行中收占营收比重
表 3 2024年3003家美国银行机构各分位数中收占比
2.价值银行转型的本质是资产投向的根本性重构
银行的本职功能是信用中介，银行的价值不在于收入结构，而在于资源配置能力，即在风险可控的前提下，通过合理配置信贷资源实现资本增值。因此，在当前经济结构转型背景下，价值银行转型的本质，是将信贷资源从资本回报率递减的旧经济部门，重新配置到资本回报率更高的新经济部门。
如果银行的资产投向不改变，继续向旧经济投放信贷，结果只能是，要么接受更低的贷款利率，要么接受更高的信用风险，无论怎么选择都无法改善ROE。唯一的出路是找到资本回报率更高的资产，而这要求银行从根本上改变客群结构和资产投向。
表 4 15家主要上市银行的风险加权资产收益率变化
2015至2025年，15家主要上市银行的风险加权资产收益率RORWA（净利润/风险加权资产）有14家出现下降，降幅从19BP到90BP不等。唯一的例外是招商银行，其RORWA不仅没有下降，反而从1.66%上升至1.69%。这绝非巧合，当全行业资产回报率系统性承压时，只有客群结构和资产投向不同的银行才能独善其身。2025年，招行的零售贷款占比超过一半达到52.92%；私行客群规模达到20万户，按市场估计的280万户全国总量计算，招行市场占有率达到7.14%；对公房地产贷款占比不足10%；非息收入占比长期保持在35%以上。招行的客群结构和资产投向在15家银行中是最“不像旧经济”的，因此，当旧经济的亚当·斯密诅咒降临时，招行受到的冲击最小。
当前，中国银行业整体的信贷投向仍然高度集中于旧经济部门。2025年，A股上市银行对公贷款中，房地产业、建筑业、租赁和商务服务业、水利环境、电力热力、交运仓储等旧经济集中行业的贷款占比较2019年下降了1个百分点，但依然高达62%。中国银行业的资产投向仍深度绑定旧经济，真正的价值银行转型才刚刚开始。
3.价值银行的三个核心标尺
从外部观察，一家银行是否在向“价值银行”方向演进，可以看三个核心指标：RORWA衡量银行是否在向高回报资产配置，是资产投向重构最直接的结果；中收占比衡量银行的综合服务能力和客户黏性；损失类贷款占比衡量银行是否在摆脱旧经济的信用风险，是资产质量真实状况的体现。
表 5 价值银行的三个核心指标
需要强调的是，这三个指标衡量的是“方向”而非“结果”。在当前转型阶段，RORWA能稳住不降就是优秀，中收占比能超过10%就是领先，损失类贷款占比能控制在行业平均水平以下就是稳健。三个指标再次表明，价值银行转型不是收入结构的表面调整，而是资产投向从旧经济向新经济的根本性重构。RORWA能否稳住、中收占比能否提升、损失类贷款占比能否可控，最终都取决于银行把钱投向了哪里。
4.来自美国银行业发展经验的验证
净息差收窄并非经济成熟的必然结果，美国银行业净息差长期保持在3%以上，即使在降息周期也能维持在2.5%以上。2026年第二季度，美国银行业整体净息差为3.32%，而中国银行业仅1.41%，差距达到191个基点。
正如前文所讲，美国银行的真正优势并不在于中收，而在于其能够创造足够高的息差，美国银行之所以能维持高息差，原因是美国银行业具备两个方面的能力来应对亚当·斯密诅咒：
一是在细分领域高度专业化的经营能力。美国银行业并非完全地同质化竞争，而是在各自擅长的领域建立了深厚的专业壁垒。以美国第一公民银行为例，该行长期深耕于以生命科学与医疗健康行业为代表的科技领域，这部分贷款占比从2006年的12.40%已提升至2024年的35.97%。2024年末至2026年6月，第一公民银行为一家专注于开发癌症TCR-T疗法的临床阶段生物技术企业TScan Therapeutics累计发放5250万美元信用贷款，用于偿还可转债以及临床试验。在这类企业无盈利、无实物抵押的情况下，传统银行根本无法定价，而第一公民银行能够基于对临床管线价值和研发风险的专业判断完成信贷决策。专业能力带来定价权，针对TScan的贷款利率在7%至9.75%区间，远超一般商业贷款利率。定价权进而实现对净息差的有力支撑，第一公民银行的净息差长期保持在3%以上。
二是资产投向结构的持续优化能力。20世纪50至70年代，美国经济以实体经济为核心，美国银行信贷资源主要向制造业、批发零售和贸易融资等配置，这一阶段工商业贷款占银行贷款总额约40%，房地产相关贷款（含抵押贷款）占比仅为25%。20世纪80年代至次贷危机前是美国房地产行业的快速发展时期，美国银行的信贷投向也快速转向房地产业，房地产相关贷款合计占比最高超过60%。次贷危机后，美国银行业资产投放开启系统性重构，房地产贷款占比下降，信贷资源大规模向科技领域迁移。根据美国芝加哥联储统计，美国大型银行向软件、能源、半导体等AI相关行业的信贷投放占比已从2015年的9%上升至2025年的13%。美国银行业资产投向持续从旧经济向新经济的迁移，正是其能够摆脱亚当·斯密诅咒，维持高息差的根本原因之一。