当前，公募基金行业面临的是聚焦信任、回归本源的制度性变革，其短期阵痛源于旧有利益格局与路径依赖的打破，而其长期红利在于建立一个更加健康、透明、以投资者利益为中心的行业新生态。图：IC photo

　　2025年5月，证监会正式发布《推动公募基金高质量发展行动方案》，标志着中国公募基金行业正式步入综合施策、全链条制度优化的改革新阶段。本轮改革旨在以三年左右时间为周期，着力解决公募基金在过去发展进程中积累的深层次问题，推动行业回归“受人之托、代人理财”的资管本源。这一改革有望重塑行业规则与利益生态，切实改变资本市场的公募产品结构与服务逻辑。作为向公募基金提供多样化服务的核心支撑方，证券公司势必要积极转型，在行业重构中主动迎接改革，超越传统思维，把握市场机遇，构建核心竞争能力。

一、公募基金发展模式面临转型

　　近年来，国内公募基金已成为全球第二大规模市场，但也伴生诸多问题和烦恼。其中，“基金赚钱、基民不赚钱”的市场悖论已成为影响行业可持续发展的重要隐患。在“重首发、轻保有”的旧模式下，投资者行为短期化、投资收益被高频申赎和高费率侵蚀，与资产管理代客理财并保值增值的业务宗旨严重背离。与此同时，行业结构明显失衡，权益类产品占比过低，削弱了资本市场的“压舱石”功能；市场集中度畸高，中小机构在“迷你基金”泥潭中同质化挣扎，创新活力枯竭。更为深层的机制痼疾在于，固定费率下的“旱涝保收”与短期业绩考核共同推动投资行为的投机化，高换手率与风格漂移成为常态，与长期投资、价值投资理念相背离。

　　与此同时，市场竞争与功能要求不断升级，全面注册制对资产定价能力提出更高要求，居民财富配置需求日益多元，银行理财、保险资管、互联网平台跨界竞争加剧。这些外部变化共同指向一个结论：公募行业已经无法依靠牌照红利和简单的渠道扩张实现粗放增长，未来公募基金的竞争力将取决于真正的投研能力、产品创新力和客户服务深度与质量，而这要求作为行业重要参与方的证券公司必须同步进行自我革新和功能提升。

二、公募基金高质量发展的重要方向

　　一是重构利益绑定机制，夯实信托责任根基。改革方向首先直指扭曲的激励相容问题。全面推行浮动管理费率，将管理费与基金业绩、投资者持有期动态挂钩，彻底扭转“旱涝保收”旧模式。同时，全面建立以基金投资收益为核心的考核体系，要求对基金投资业绩实施长周期考核（三年以上中长期收益考核权重不低于80%），并强化高管与基金经理的跟投比例与锁定期要求。这一套“组合拳”的本质，是构建“风险共担、利益共享”的共同体，从根源上促使资产管理人从关注自身管理规模转向关注客户账户收益。

　　二是重构产品与服务生态，强化价值创造本源。通过实施“双向调节”引导行业回归主业：一方面，通过快速注册机制鼓励权益类基金、养老主题基金等长期投资工具供给，清理“迷你基金”，力推行业提升权益投资占比，强化服务实体经济直接融资的功能；另一方面，通过费率“降价”、规范销售行为、改革销售考核模式，向投资者积极让利，抑制销售端的短期行为。行业价值创造的核心评价标准从“管理资产规模”转向“为客户创造真实回报”。

　　三是重构监管与竞争生态，引导差异化健康发展。监管思路从“一刀切”向“扶优限劣”的精细化、差异化方向转变。新的监管框架以长期业绩和投资者回报为核心指标，旨在为注重投研、风控稳健的机构开辟发展空间，同时加速淘汰能力空心化的落后机构。监管政策鼓励形成“头部机构做优做强、中小机构特色发展”的健康梯队，例如，在浮动费率产品试点上即向头部机构倾斜，同时为中小机构在细分赛道创新留出余地。

　　四是优化实施路径，通过渐进式改革确保平稳过渡。从试点启动、全面深化到巩固完善，这种安排既表明了监管层的坚定决心，也给予了市场各方足够的调适时间，旨在以降低改革成本的方式实现“发展模式转型最大化”的终极目标。

三、公募基金生态重塑与路径依赖下的新挑战

　　任何深刻的生态重塑必然伴随阵痛与阻力，本轮改革在推进中同样面临多重现实挑战。

　　一是收入模式剧变带来的短期适应性危机。费率下调与浮动收费的普及直接冲击行业现有收入基础，部分中小机构可能面临生存考验。销售渠道传统的“赎旧买新”佣金模式被颠覆，短期代销动力受挫。基金经理群体也需适应从短期排名压力到长期业绩考核的艰难转变。

　　二是技术执行与行为惯性的双重阻力。比如浮动费率计算复杂，对机构系统改造和投资者教育提出高要求。长周期考核需要内部管理机制的有力配合，否则短期业绩的隐性指挥棒难以彻底根除。比如销售新规中“适当性管理”“误导宣传”的边界仍需在实践中予以更清晰的界定。

　　三是生态分化加速下的平衡难题。改革在破除旧生态的同时，可能加速资源向头部集中，使得投研、品牌本就处于劣势的中小机构生存空间进一步被挤压。同时，投资者教育的长期性与投资者“追涨杀跌”行为惯性的改变难以一蹴而就，可能影响改革红利的释放速度与感知度。

　　四是推动跨部门协同与监管统一的系统工程。改革涉及财税激励、跨行业监管标准统一、金融数据共享等系统性工程，绝非单一部门可独立完成。如何形成有效的政策合力，避免出现监管套利或空白，是决定改革整体成效的重要外部变量。

　　公募基金改革是一项重大系统性工程，绝非一蹴而就，需要市场参与方发挥积极创新的精神，共同努力来完成。从操作层面来说，上述种种困难和挑战也正是后续发展中的重大机遇，公募基金新一轮的行业发展和市场分化也由此展开。

四、券商战略升维：从业务适配到生态重构

　　作为资本市场的核心中介机构，券商承担着满足居民理财配置需要、维护资本市场稳定、服务实体经济的重要任务。对于券商而言，此次公募基金改革绝非简单的技术性调整，而是重新定义自身市场角色的战略机遇期。未来改革的方向将是管理能力专业化、客户服务买方化、业务协同生态化的全面升级，推动行业从规模扩张转向高质量发展。头部与中小券商需要依据自身资源禀赋，全面改革管理机制、优化经营策略，坚持以客户为中心积极完善生态化服务。

　　一是资管业务从传统的牌照通道转向积极打造主动管理能力。券商资管子公司的公募业务转型已进入深水区。未来的竞争焦点将从“有无牌照”阶段转向“主动管理能力的高低”。头部券商正凭借全牌照与资源协同优势，打造“全能型”资管平台，加强投研体系深度建设，优化产品创设能力，努力提升客户长期持有体验与收益；中小券商积极推进发挥特色化优势，着力业务垂直布局与生态嫁接。有的券商通过增资控股强化对公募子公司的掌控，聚焦“固收+”或量化对冲等细分赛道；有的则依托区域或股东产业资源，发行定制化产品，或发挥业务协同优势，开展跨市场联动的特色投资，努力在某个细分领域建立起难以被复制的专业认知与资源壁垒。

　　二是代销与投顾业务实现从流量变现到客户“资产管家”的角色革命。销售渠道的变革是此次改革中最具颠覆性的环节之一。建议券商彻底完成从“卖方销售”到“买方投顾”的思维与模式转型。考核机制革命是起点。目前市场上部分券商已率先行动，比如取消首发销量考核，代之以保有规模、客户收益率为核心的KPI，有的实行“双轨考核”并对误导销售“一票否决”，将员工利益与客户资产增值深度绑定，通过考核指挥棒重塑行为导向。产品严选与资产配置能力是支柱。简单的基金货架已无客户价值，业务核心应是构建“精品严选”能力，通过专业研究为客户扮演“产品过滤器”和“配置顾问”的角色。买方投顾品牌化与深度陪伴是护城河。随着各家券商陆续发布特色化的投顾品牌，标志着投顾服务竞争正在进入体系化、品牌化新阶段。其核心是依据客户生命周期与风险偏好，提供差异化、全周期的解决方案，并通过持续的投资者教育与情绪陪伴，引导长期投资行为，最终实现客户利益、券商口碑与管理规模的良性循环。

　　三是研究业务从争抢佣金派点转向“价值发现中枢”的功能再造。随着公募基金配套政策陆续出台，研究分佣短期面临下降威胁。但长期来看，市场蛋糕必将不断做大，机构投资规模持续增长，研究工作的重要性反而更为凸显，并会催生更多差异化研究需求。建议券商抓住研究市场格局变化趋势，改变过度依赖公募基金分仓的单一思路，以国际化、体系化、数字化为方向推动业务创新，力争实现研究业务开新局。同时抓住市场变轨的有利时机，重点招募产业背景深厚、市场经验丰富的复合型研究人才，更多关注市场结构性变化，及时调整研究重点和方向。券商的传统卖方模式面临改革创新压力，研究方向正从覆盖广度向研究深度拓展，研究重点正减少对短期消息的过度追逐，同时加大对产业趋势、公司长期价值的深度研究，服务对象正从公募扩展至保险、银行理财、产业资本等更广泛的机构客户群。券商研究业务必须从为基金派点服务的单一模式，升维为赋能公司全域业务的“价值发现中枢”。顶级券商的研究所正成为内部“智库”，为资管部门提供底层资产研究，为财富管理部门输出资产配置策略和基金筛选支持，为投行部门提供定价与行业洞察。这种内部协作机制极大提升了研究的转化效率和战略价值，使其从成本中心转向价值创造中心。

　　四是机构服务完成从通道提供到“一站式解决方案”的生态共建。主经纪商业务正从提供交易、托管等基础服务的“机房”角色逐步过渡为公募基金等机构投资者的“战略合作伙伴”和“解决方案提供商”。券商机构服务需进一步响应新规下的新需求。例如，为适应浮动费率、基金经理跟投等复杂核算要求，提供定制化的运营清算与系统支持方案。比如整合其投行、研究、衍生品等全业务链资源，为公募基金提供从券结基金发行、做市服务、风险管理到资金引介的一站式服务，与优秀资产管理人共建长期、稳定、共赢的协作生态。

　　五是科技赋能从业务支持到“驱动转型”的基础设施重构。数字化转型不再是可选项，而是支撑以上所有战略落地的“必修课”和“加速器”。券商业务系统必须适配新规，升级核心系统以支持浮动费率自动计算、长周期业绩归因、客户收益深度分析等复杂功能。科技应直接赋能业务与客户，积极运用AI和大数据构建智能投顾与客户陪伴体系，从根本上降低服务成本、提升客户体验与粘性。

　　当前，公募基金行业面临的是聚焦信任、回归本源的制度性变革，其短期阵痛源于旧有利益格局与路径依赖的打破，而其长期红利在于建立一个更加健康、透明、以投资者利益为中心的行业新生态。唯有彻底摒弃对规模与通道收入的“路径依赖”，真正建立起基于深度投研、资产配置和客户陪伴的长期主义能力，券商行业才能在生态重塑中确立未来市场的优势坐标，最终实现与资管行业、资本市场和实体经济的共生共荣与高质量发展。

　　本文发表于《中国金融》2026年19期，有修改。