本文刊发在金融时报，作者约翰·索恩希尔是《金融时报》的创新编辑，每周撰写一篇关于科技影响的专栏文章。他同时也是《金融时报》支持的欧洲初创企业网站Sifted的创始人兼编辑总监，以及每月为高管举办会议的FT Forums的创始人。约翰此前曾任《金融时报》伦敦分社副主编和新闻编辑。他还曾担任欧洲版编辑、巴黎分社社长、亚洲版编辑、莫斯科记者和Lex专栏作家。

Anthropic即将进行的IPO能否成功，将取决于两种恐惧哪一种更强烈：害怕错失机会，还是害怕犯下大错。

一位资深金融人士向我解释了第一种恐惧。我告诉他，实在难以理解，一家今年上半年亏损810亿美元的公司，怎么可能客观上价值高达1.75万亿美元。

他回答说，旁观者怎么想根本不重要，唯一重要的是市场是否接受这个估值。

Anthropic会以某个价格发行股票，投资者可以选择买入，也可以放弃。

他预测，无论价格有多高，大多数基金经理都不愿错过持有这家历史上最非凡的公司之一的，哪怕一小部分股份的机会。

Anthropic本周公布的IPO招股说明书，确实从多个方面展示了这家人工智能公司的非凡之处。

Anthropic成立才五年，还是一家非常年轻的公司，但已经推出了一些全球最强大、最受欢迎的人工智能模型，累计融资1411亿美元，收入增长速度可能创下了企业史上的纪录。

2026年上半年，Anthropic实现收入163亿美元，超过去年同期的12倍。过去一年，Anthropic最大的250家客户，每家为使用Claude工具支付的费用都超过1000万美元。

Anthropic认为，人工智能创造的价值正呈现“指数级”增长，而公司有能力从中获得相当大的份额。

就像一种能够让任何菜肴变得美味的神奇调味料，Anthropic的人工智能模型有望推动科学进步、帮助治愈疾病，并促进经济增长。

今年早些时候，Anthropic联合创始人兼首席执行官达里奥·阿莫代伊在谈到公司模型的规模扩展能力时对我说：“彩虹没有尽头，只有彩虹本身。”

不过，为了防止投资者过于陶醉，Anthropic的招股说明书也披露了公司对各种潜在风险的担忧。在总共335页的文件中，风险因素占了整整94页。

招股说明书指出，Anthropic是一家公益性公司，经营目标不只是实现利润最大化，而且七位创始人牢牢掌握着公司的控制权。

Anthropic与美国政府之间仍存在争议，并已被认定为“供应链风险”。

公司警告，人工智能系统可能失去控制，造成严重损害，并由此产生巨额法律赔偿责任。

招股说明书甚至轻描淡写地提到，如果缺乏适当的安全保障，人工智能还可能给人类带来“灾难性甚至生存性”风险。

这些风险大多无法量化。不过，如果Anthropic最终真的导致人类灭绝，至少没有投资者能够抱怨自己事先没有收到警告。

当然，真到了那个时候，抱怨恐怕也没有多大意义。

相比之下，投资者眼下更需要关注的，是Anthropic招股说明书中尚未填写完整的未来支出承诺部分。

公司披露，已经签署了多份为期数年、不可取消的人工智能服务和基础设施采购协议。

如果未来收入不足以支付这些合同规定的费用，公司可能因此违约，并面临严重的流动性危机。

预测未来需要多少数据中心容量，是一项极其棘手的工作。

如果准备不足，Anthropic就可能在前沿人工智能模型研发中落后于竞争对手，也无法满足客户需求。但如果采购过多，公司又可能耗尽资金。

目前，Anthropic尚未填写未来付款时间表。不过，PitchBook估计，到2031年之前，Anthropic难以退出的合同承诺总额，可能达到4500亿至6000亿美元。

更令人不安的是，数据中心市场已经开始出现裂痕。投资者越来越担心庞大的投资规模，用户也开始质疑最先进人工智能模型的成本和实际价值。

阿波罗全球管理公司首席经济学家托尔斯滕·斯洛克最近写道，尽管人工智能受到热烈追捧，但迄今为止，“对于科技行业以外的美国企业，人工智能带来的财务回报为零”。

CoreWeave和Nebius等上市新型云服务商的股价已经大幅下跌。这类公司专门提供人工智能云计算服务。多家尚未上市的创业公司也推迟了IPO计划。

SpaceX首席执行官埃隆·马斯克表示，对于收入完全依赖数据中心业务的公司，债务融资市场如今已经关闭。SpaceX今年早些时候通过股权和债务融资筹集了1510亿美元。

马斯克在X上发文称，200多家新型云服务商将面临“小鱼般的死亡与整合”，大量公司可能被淘汰或吞并。

一位金融分析师计算发现，大型上市科技公司、包括Anthropic和OpenAI在内的非上市前沿人工智能实验室，以及上市的新型云服务商，已经披露的债务和不可取消的算力及容量采购承诺，总额高达2.1万亿美元。

作为对比，2007年3月，美国未偿还的次级抵押贷款总额为1.3万亿美元。这些贷款后来成为引发2008年全球金融危机的重要因素。

当年，许多浮动利率抵押贷款最初提供为期两年的低息优惠，随后利率大幅上调，借款人的还款负担急剧增加。

人工智能行业如今采用的“照付不议”合同，也可能让企业陷入类似困境。即使最终没有使用约定的计算资源，企业仍必须按合同付款。

这个行业很快就将迎来一轮规模巨大的付款义务集中到期考验。

科技分析通讯Stratechery的作者本·汤普森认为，只要Anthropic能够实现收入预测，投资者就可能认为，投资这家公司相当于“以合理的成本买入一份潜在上涨空间似乎没有上限的看涨期权”。

这种投资显然符合风险投资机构的经营逻辑，也解释了Anthropic为什么能够发展到今天的规模。

但对于更加谨慎的机构基金经理来说，这种投资决定恐怕会让他们更加担忧。

一家拥有惊人技术的非凡公司，并不一定就是一项非凡的投资。尤其是在股票发行价格如此之高，而伴随而来的风险又如此难以衡量的情况下。