据金融时报报道，美国人工智能（AI）投资热潮正面临越来越严峻的融资考验。投资者开始怀疑，AI服务未来创造的收入能否支撑数据中心建设所积累的巨额债务。近期，美国多个大型数据中心项目的债券价格大幅下跌，部分债券已进入财务困境债券的价格区间。
然而，AI公司仍在寻求数百亿美元的新融资，信用评级机构对这些企业偿债能力的评估也开始受到关注。
但AI公司Anthropic今年6月仅凭有限的财务披露，就获得了距离投资级仅差一级的信用评级。这项此前未公开的评级，为Anthropic筹集巨额资金提供了支持，也反映出华尔街在AI投资风险不断上升的情况下，仍然愿意向大型AI企业提供融资。
根据《金融时报》看到的文件，克罗尔债券评级机构（KBRA）今年6月给予Anthropic的发行人信用评级为BB+，这是投机级评级中的最高等级，距离最低投资级BBB-仅差一级。
评级结果公布前后，Anthropic完成了一项由阿波罗全球管理公司牵头、总额350亿美元的芯片融资交易。
这一评级对Anthropic未来的发展具有重要意义。公司计划在未来十年投入超过5000亿美元购买计算资源和建设基础设施。如果能够在IPO后获得投资级信用评级，Anthropic有望降低借款成本，并吸引寿险公司、养老基金等更多机构投资者。
Anthropic及竞争对手OpenAI的银行顾问一直在游说主要信用评级机构，希望两家公司上市后能够获得投资级评级。
不过，KBRA的规模远小于穆迪、标普全球评级和惠誉。Anthropic上市后能否真正获得投资级评级，最终仍将取决于这些大型评级机构的判断。
值得注意的是，KBRA作出评级决定时，掌握的Anthropic财务信息并不完整。
文件显示，Anthropic提供了2026年第一季度的收入、调整后营业利润、年化收入运行率，以及第二季度业绩的内部预测。
但这些资料没有包含自由现金流、息税折旧摊销前利润等信用评级分析中的重要指标。
评级分析师不得不根据假设自行估算相关数据。
由于信息有限，KBRA没有采用传统的完整财务模型，而是建立了一套风险评分体系，以评估Anthropic的信用状况。
在6月完成的350亿美元融资中，约44亿美元属于次级债务。这部分债务让贷款机构直接承担Anthropic的信用风险，其余融资则获得芯片制造商博通提供的担保。
KBRA给予这部分次级债务BB+评级，评级展望为稳定。
根据《金融时报》此前报道，这部分债务发行时的收益率约为8.5%，而优先级债务的利率为5.75%。
截至6月底，Anthropic自身资产负债表上没有债务。此前，公司主要依靠信用状况更好的商业伙伴及特殊目的实体筹集资金。
这种融资结构虽然减轻了Anthropic资产负债表上的债务负担，却没有消除整个AI产业链的信用风险。
AI收入增长开始放缓，融资需求却不断扩大
Anthropic周三在IPO前的投资者说明会上披露，第三季度收入增长近50%，达到168亿美元，调整后已连续两个季度实现盈利。
这一业绩表明AI服务需求仍在快速增长，但增速已经低于今年早些时候的水平。最新收入也没有达到今年夏天部分最乐观投资者的预期。
今年6月评级时，Anthropic预计第二季度收入为109亿美元，实际收入达到115亿美元。
尽管收入规模持续扩大，Anthropic对计算资源的需求也在急剧增长。
华尔街银行目前正着手组织一项600亿美元的融资交易，帮助Anthropic购买更多由谷歌和博通联合开发的定制AI芯片。
计划中的融资包括180亿美元次级债务，以Anthropic支付的芯片租金作为偿债支持。
知情人士还透露，Anthropic可能另外发行最多420亿美元可转换票据，用于支付租赁博通半导体产品的费用。这类票据未来可以转换为Anthropic股票。
不过，KBRA此前并未获得这些可转换票据的详细条款。
Anthropic的融资计划只是整个AI行业资本支出浪潮的一部分。科技巨头、数据中心开发商以及专门提供AI计算能力的新云服务商，都在通过债务融资建设基础设施。
但市场越来越担心，AI服务收入的增长速度无法跟上投资扩张的速度。
OpenAI决定将IPO推迟至明年，加上Anthropic季度收入增速放缓，进一步加剧了这种担忧。
《金融时报》上周还报道称，OpenAI的年化收入比公司此前释放的信息所暗示的水平低200亿美元。
作为衡量整体AI需求的重要指标，OpenAI收入不及预期引发了股票市场大幅抛售，本周市场又出现新一轮下跌。
数据中心债券价格大幅下跌，部分收益率接近15%
AI基础设施债务市场的压力已经十分明显。
近几周，为Meta、英伟达、甲骨文等科技企业使用的大型数据中心项目融资的债券，价格普遍跌至面值以下。
由Blue Owl和Meta支持的特殊目的实体Beignet Investor发行的债券，主要用于为大型数据中心项目Hyperion融资。
今年7月初，这些债券的交易价格还高于面值，如今已跌至每1美元面值不足92美分。
由Hut 8开发的两个数据中心项目分别位于路易斯安那州和德克萨斯州，相关债券价格已跌至每1美元面值约94美分和92美分。
黑石集团持有、微软租用的佐治亚州QTS数据中心项目Project Excalibur，债券价格更是跌至每1美元面值不足88美分。
受到冲击最严重的是专门提供AI计算基础设施的新云服务商。
获得英伟达投资的CoreWeave，其债券价格已跌至每1美元面值不足80美分，通常被视为陷入财务困境的债券价格水平。截至周四，相关债券收益率接近15%。
CoreWeave股价本周累计下跌17%，竞争对手Nebius下跌18%。
大量投资新云服务商和AI创业公司的英伟达也未能幸免，过去一周市值蒸发约2700亿美元。
不过，英伟达首席执行官黄仁勋周四接受彭博社采访时仍对CoreWeave表达了信心。他认为CoreWeave不需要英伟达提供额外财务支持，因为公司的资本成本实际上正在下降，经营实力也在不断改善。
德国安联集团首席投资官卢多维克·苏布兰认为，数据中心债券市场正在经历一场优胜劣汰的考验，信用状况最弱的企业将面临生存压力。
他指出，电力供应和施工延误导致信用利差扩大，说明市场此前对数据中心债务的定价没有充分反映项目建设及执行过程中的风险。
高德纳警告，AI基础设施可能存在数万亿美元的投资缺口
科技咨询公司高德纳本周发布的报告进一步加剧了市场担忧。
高德纳预测，到2030年，80%的新云服务商将停止独立运营，主要原因是资本支出规模与AI服务预期收入之间存在巨大差距。
高德纳估算，到2030年底，AI数据中心所有者需要创造8.5万亿美元收入，才能覆盖资本支出、融资成本，并获得合理的投资回报。
但按照高德纳的预测，消费者和企业购买AI服务的支出中，最终流向数据中心服务商的收入总额最多只有3.6万亿美元。
两者之间存在近5万亿美元的缺口。
高德纳进一步警告，如果AI基础设施投资继续按照目前的速度扩张，到2032年，可能有超过4万亿美元的资产价值面临减记风险。
这些预测并不代表AI技术无法创造商业价值，而是反映出基础设施建设的投资规模，可能已经超过市场在可预见时期内能够提供的收入支持。
除了AI收入与债务规模不匹配的担忧，美国数据中心建设还面临日益严重的地方政治阻力。
由于担心水资源消耗、噪声和空气污染，美国多地居民开始反对新建数据中心，一些大型项目因此陷入停滞。
纽约州、德克萨斯州等地已经对新项目实施严格限制，其他州也在考虑类似政策。
哥伦比亚针线投资公司美国投资级信用业务主管汤姆·墨菲表示，公司正密切关注反对数据中心建设的政治情绪。虽然这还没有直接改变公司的投资决策，但已经提高了现有运营数据中心的价值。
《金融时报》上个月报道，甲骨文位于新墨西哥州的Project Jupiter数据中心项目，由于遭到当地反对，电力供应相关审批受阻，约180亿美元贷款已经进入财务压力区间。
甲骨文在密歇根州建设AI园区所发行的债务也遭到抛售，相关债券价格从7月的面值水平跌至每1美元面值87美分。
这些项目表明，即使数据中心已经获得大型科技企业的租赁支持，投资者仍然可能因为电力、建设进度和地方审批等因素遭受损失。
循环融资引发担忧，信用风险可能在AI产业链内部累积
除了项目建设风险，AI行业特殊的融资结构也开始引起金融监管机构关注。
国际清算银行最近发布的一份报告发现，AI行业相当大一部分融资安排和商业关系具有自我循环的特征。
这种模式下，芯片供应商、AI开发商、云计算服务商和数据中心运营商之间，不仅存在产品和服务交易，还通过投资、贷款、担保和长期租赁安排相互提供资金支持。
Anthropic的融资安排正是这种复杂资本结构的例子。
公司在自身资产负债表几乎没有债务的情况下，可以通过合作伙伴、特殊目的实体和获得担保的融资安排，获得数百亿美元的芯片使用权。
但这些债务最终仍然需要依靠AI业务创造的收入偿还。
如果未来AI需求增长放缓，不仅直接承担风险的贷款机构可能遭受损失，相关芯片供应商、数据中心开发商和其他融资参与者也可能受到冲击。
Anthropic获得BB+信用评级，说明至少有一家小型评级机构认为，公司已经接近具备投资级偿债能力，但这一判断是在重要现金流数据缺失的情况下作出的。
随着Anthropic准备寻求新一轮600亿美元融资，以及整个AI行业继续扩大基础设施投资，投资者将更加关注这些企业实际创造现金流的能力，而不仅仅是收入增长率和未来市场规模预测。
目前，AI行业仍在吸引巨额资本，但债券市场的表现已经显示，投资者对相关债务风险的容忍度正在下降。
对于Anthropic、OpenAI以及支撑它们的云计算和数据中心企业来说，未来能否继续获得低成本融资，将越来越取决于AI服务收入能否真正转化为足以偿还债务的现金流。