发布时间：2025.06.12
源地址：https://www.reuters.com/commentary/breakingviews/global-markets-breakingviews-2025-06-12/
2025 年 5 月 13 日，美国纽约，纽约证券交易所（NYSE）交易大厅内的交易员。路透社/布伦丹·麦克德米德/档案照片 购买授权
伦敦，6 月 12 日（路透社 Breakingviews）——新兴市场股票投资者获得了圣经般的回报。七年的丰收往往伴随着七年的萧条。最近的经历则要糟糕得多。截至今年年初，发展中市场已经经历了 15 年的失望。好消息是，当前条件成熟，新兴股市有望收复部分失地。
我们现在称之为新兴市场的国家群体，在20世纪上半叶几乎一无是处，主要原因是战争以及俄罗斯和中国共产政府对股东的没收。自1950年代以来，以美元计价的实际年回报率为6.7%。这与发达市场的平均回报率相当。然而，这些回报率波动较大：据瑞银统计，新兴市场在1980年代年均回报率为9.5%，1990年代为3.4%，2000年代为8.4%。从2010年到今年年初，扣除通胀后的美元回报率仅为1.3%，为1940年代以来最差表现。
自 2010 年以来，MSCI 新兴市场指数落后于标普 500 指数
在这段令人失望的时期开始时，投资者对这一资产类别的期望从未如此高涨。安托万·范·阿格特马尔，这位前世界银行经济学家于1981年创造了“新兴市场”一词，当时有人告诉他拟议的第三世界股票基金永远不会流行，他却宣称这是“新兴世纪”。高盛则大力宣传所谓的金砖国家——巴西、俄罗斯、印度和中国的快速经济增长。发达国家陷入全球金融危机的余波中，而新兴市场基本未受影响。大宗商品价格飙升，资本流入新兴市场激增。
在这股狂热的顶峰，萧条期开始了。2011 年，大宗商品市场转跌。2013 年美国联邦储备委员会宣布货币紧缩，引发“缩减恐慌”，外资流入逆转。被称为“脆弱五国”的巴西、印度、印度尼西亚、南非和土耳其遭遇重创。2014 年，调查揭露了巴西国有石油公司 Petrobras 的广泛腐败，该公司不久前还说服投资者参与了全球最大规模的二次股票发行。
新兴市场股票在本十年余下时间里持续低迷。2022年俄罗斯入侵乌克兰后，其命运再次转坏。西方政府对普京领导的俄罗斯实施了全面制裁，俄罗斯的外国股东再次手握一纸废纸。与此同时，中国房地产泡沫破裂，习近平主席对大型科技公司展开打击。今年年初，新兴市场在全球股市中的份额缩减至10%，不到美国“壮丽七巨头”科技股市值总和的一半。
对新兴市场的厌恶如此严重，以至有人呼吁取消这一标签。德意志银行前新兴市场策略专家约翰-保罗·史密斯宣称，这不是一个可行的资产类别，因为构成 MSCI 新兴市场指数的 24 个国家分布在四大洲，彼此几乎没有共同点。此前认为这些市场正趋同于西方企业治理规范的假设已被证明是错误的。在史密斯看来，“新兴市场”这一称谓仅是金融服务业用来收取更高费用的营销工具。
然而，有理由相信，压制新兴市场回报的力量正在消散。在 Minack Advisors 的投资策略师 Gerard Minack 最近的一份报告中指出，2000 年代初新兴市场公司的高盈利能力吸引了过度投资。它们在全球资本支出中的份额从 2000 年不到 4%攀升至 2011 年的 11%，并在随后几年保持高位。这种投资狂潮损害了利润。到本世纪中期，新兴市场的资产回报率已降至 3%，约为十年前的三分之一，且低于发达国家水平。
高资本支出与投资回报率下降相结合，导致公司发行更多股票，进而抑制了每股收益（EPS）的增长。2000 年至 2011 年间，上市新兴市场公司的 EPS 年均增长率为 17%。而在接下来的 14 年中，年均 EPS 增长率骤降至 2.3%。Minack 表示，中国是主要原因，但这一趋势在中国以外的新兴市场同样适用。潮流正在转变。新兴市场公司已收紧投资。根据 Minack 的数据，去年它们的净资本支出（占资产比重）较峰值下降了 70%以上。随着资本支出的减少，EPS 增长开始回升。
新兴市场也可能从全球金融市场“ 美国例外主义 ”的终结中受益。自 2009 年以来，美国股市的非凡涨幅吸引了大量外国资本，挤压了包括新兴市场在内的其他交易所。自唐纳德·特朗普重返白宫以来，外国投资者在美国市场开始感到犹豫，开始寻求其他投资地。美国总统积极推动美元走弱，这通常有利于新兴市场，正如 2000 年代初所见。如果美联储再次降息，新兴市场将获得进一步提振。
新兴市场目前的估值具有吸引力。Research Affiliates 的 Rob Arnott 预测，未来十年（以美元计）潜在的实际年回报率可达 8%。这些市场中的价值股表现应更佳。相较于美国股市，新兴市场接近 2000 年的低点，当时其上一次牛市开始。随后十年间，新兴市场股票在扣除通胀后每年大约跑赢美国股票 10%。
唯一没有失去信心的人是 van Agtmael。他认为，新兴市场的多样性是优势而非劣势，因为这提供了多元化的机会。此外，他最初的投资理由从未基于市场的 GDP 增长优势，而是因为他发现许多被忽视的世界级公司在欠发达经济体中以有吸引力的估值出售。如今情况依然如此。这位新兴市场之父总结道：“如果人们不喜欢某个资产类别，那它很可能是个好投资。”