解析社融结构变化：债券“低价”扩容，对贷款替代效应几何？

【财新网】2026年8月末，对实体经济发放的人民币贷款在社会融资规模存量中的占比降至六成以下，为2019年6月以来首次。中国社会融资结构正在发生怎样的变化？ 社会融资规模是指实体经济从金融体系获得的资金，包括人民币贷款、外币贷款、委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票、企业债券、政府债券和非金融企业境内股票。其中，人民币贷款、政府债券和企业债券是主要融资渠道。 从存量占比来看，政府债券融资仍然是社

社会融资对金融市场的依赖度大幅提升

与去年同期的情况比较，虽然商业银行总量扩张较去年减少6万亿，但在结构上，商业银行体系的资产负债对金融市场的依赖度在上升。图：视觉中国　　截至8月末，社融投放的年化规模由上月的33.9万亿/年放缓至33万亿/年，为2025年以来最低水平，其中包括企业与居民在内的实体信贷投放年化规模已降至13.21万亿/年，延续了2023年3月以来的放缓趋势。目前，从新增的角度看，实体信贷投放占社融的比重已降至40%

财新调查｜8月新增信贷与社融预计环比回升 但低于去年同期

经济结构转型叠加融资结构调整对新增信贷的影响或仍将持续；8月政府债券净融资低于去年同期在7月的季节性“洼地”之后，8月的融资需求是否有所回暖？新增信贷和社会融资规模表现如何？ 近日财新对14家境内外机构的调查显示，受访经济学家对2026年8月新增人民币贷款的预测均值约为3820亿元，预计较2025年同期少增2080亿元，但环比7月的-3400亿元将明显好转；预测区间为100亿元至6000亿元。 8

信用分层：远未完成，但方向已定

中国债券市场的整体信用风险一直都处于全球极低区间，这是由国有企业主导的结构、政府隐性担保的预期、严防风险的监管框架以及市场深度等多种因素共同决定的。根据中国银行间市场交易商协会《中国债券市场发展报告》数据，2020-2024年中国信用债市场违约率始终在0.67%-0.79%之间窄幅波动，2024年约为0.79%。同期，美国债券市场违约率约为1.89%，欧盟约为1.67%（表1）。 虽然中国信用债市

日本长期利率一度降至2.865%

市场还开始出现一种预期，即高市政权以较高经济增长率为前提的积极财政政策可能会有所调整。由于考虑到利率上升将增加利息支出，市场预计日本政府可能转向更加重视财政可持续性的财政管理。“对未来利息支出增加以及国债增发的警戒暂时有所缓解”（三菱UFJ摩根士丹利证券高级债券策略师鹤田启介） 。 日本经济新闻社版权所有，未经授权不得转载或部分复制，违者必究。

潘功胜在《求是》发文，继续强化以后金融数据的“新常态”，再次提到“没有必要”让信贷回到过去的增速，信贷增速在低位将会是“新常态”。

中国7月有效贷款需求依然低迷，企业和居民新增中长贷，双双为负，贴着过去十年最弱的下限。当然，贷款需求弱，这将会是以后的常态。 潘功胜在6月陆家嘴论坛也已经定调，宣告中国进入“直接融资”时代（债券和股票等融资比例首次超过贷款），并明确说“没有必要”再让贷款保持过去增速，说“降速提质”或将成为宏观运行的新常态之一” 贷款弱点就弱点吧，无所谓的...

长期利率为何不愿下跌？

财政部持续扩大国债发行规模，美联储则通过缩表逐步退出主要买家角色；在长期国债供给持续增加的背景下，究竟由谁来吸收这些新增债务？ 过去一年，全球金融市场最值得关注的现象，并不是主要央行是否已经进入降息周期，而是长期利率为何在降息背景下依然保持高位。按照过去数十年的经验，政策利率下降通常会带动整条收益率曲线同步下移。然而这一轮周期却出现了不同景象。自2024年9月以来，美联储累计降息175个基点，美国

需要重视的全球“资金失衡”

当地时间2026年8月19日，美国国债正接近创纪录的40万亿美元。 全球低利率范式正被打破，储蓄供给收缩叠加政府与AI同时加杠杆，资金失衡推动长端利率易上难下。储蓄端，中日欧老龄化、地缘阻碍美元回流、高通胀约束央行扩表、风险偏好压低储蓄率，四重变化使储蓄从充裕走向干涸；需求端，美国高利率高赤字高杠杆陷入债务膨胀循环，科技巨头发债已与国债净发行进入同一数量级，AI融资对美债的挤出开始显现。 美债利率

化债成功了吗

从付息规模看，2026年包含国债、地方政府债券及城投有息债务在内的全口径政府类债务付息规模已接近6万亿元；即便经过持续的置换降成本，城投平台的平均融资成本2025年仍有4.23%。图：视觉中国　　距离2028年地方隐性债务清零的时间节点已经不足两年。过去很长一段时间，地方城投平台和房地产领域的债务周期主导了经济周期，而目前经济周期的主导权已经阶段性让位给了制造业产业投资、出口以及宏观经济政策的托底

今年以来给消费贷贴息，买房降首付、延长贷款期限、提高增加公积金贷款额度等等.

想方设法催促居民加杠杆。这一系列政策，都可以用这张图做解释，从今年2月开始，居民新增人民币贷款，历史性转负，且转负后，斜率依然很陡。 之前居民贷款，最多只是增速放缓，而今年开始，正式进入存量减少的阶段，真正的居民去杠杆开始了

主权债息创2008年新高！美日国债相继破位，全球债市为何全线溃败？

全球债券市场正经历近二十年来最猛烈的一轮抛售。彭博全球政府债券指数收益率已连续四个交易日走高，报3.72%，为2008年中期以来最高水平——这不是单一市场的局部波动，而是一场席卷美国、日本、澳大利亚乃至整个G10的系统性重定价。 周二（9月1日），美国10年期国债收益率一度升至4.78%，为2025年1月以来最高；日本10年期国债收益率时隔30年首度触及3%，澳大利亚同期限国债收益率亦升至2011

全球货币解构（二）｜高息高热与降息低温：中美背后的博弈牌局

统一前言：当西方主流舆论将近年来的高通胀与金融动荡简单归咎于地缘冲突或能源短缺时，这种叙事掩盖了更为深刻的宏观真相。从美国联储局（Federal Reserve）天量货币超发推高实体与资产通胀，到中美两大经济体同时陷入历史性的政策周期失步，再到全球北方金融资本霸权与南方实体制造体系的激烈对撞，一场围绕货币主导权、债务可持续性与未来全球定价权底座的深层重构正在上演。西方叙事对自身货币政策原罪的选择性

全球货币解构（一）｜美联储能挡住「疫情金融」的溃坝风险吗？

前言：当西方主流舆论将近年来的高通胀与金融动荡简单归咎于地缘冲突或能源短缺时，这种叙事掩盖了更为深刻的宏观真相。从美国联储局疫情期间的天量货币超发推高实体与资产通胀，到中美两大经济体同时陷入历史性的政策周期失步，再到全球北方金融资本霸权与南方实体制造体系的激烈对撞，一场围绕货币主导权、债务可持续性与未来全球定价权底座的深层重构正在上演。西方叙事对自身货币政策原罪的选择性忽视，掩盖不了货币秩序从纸面

中央该不该再加杠杆？一位财政学者这么看

“我们完全可以而且应该用国债置换地方政府债。”9月19日，在2026清华五道口首席经济学家论坛上，中国社会科学院学部委员余永定提出，应抓住当前物价水平较低、宏观政策仍有空间的窗口期，实施更具扩张性的财政政策。在这场讨论中，多位经济学家谈到，中央应在化解地方债务中承担更多责任。林毅夫建议借鉴银行不良资产处置经验，区分地方债务形成的原因，由中央承担其中为配套中央政策形成的债务；姚洋主张中央多发债，并提

澳大利亚公司监管机构指出私人信贷领域的“不良做法”

国常会：增加科技创新和技术改造、支农支小等再贷款额度

结构性货币政策工具如期发力，除了增加再贷款额度外，再贷款利率、PSL 利率和额度是否也会调整呢？简评中国央行Q3货币政策例会：1、汇率表述变化最多，也最重要，主要强调“市场的决定性作用”。这个提法这有个非常重要的背景，主要是三个：①前不久的G20财长和央行行长会议上，多国就“全球贸易失衡”与“人民币汇率被低估”问题向中国发起“围剿”施压②近期中欧贸易摩擦加剧；③中美元首会晤节点。 这样提也是表明中

中国8月新增社融1.66万亿元，人民币贷款增加600亿元，前8月股债融资占比首次超过贷款

2026年8月金融数据显示，社会融资规模存量同比增长7.2%，前八个月增量累计达23.91万亿元，同时广义货币（M2）同比增长7.5%，人民币贷款余额同比增长4.9%。 证券时报经测算，今年前8个月，债券和股票融资在社会融资规模增量中的占比升至50.31%，已超过贷款占比，较五年前同期高出近20个百分点。其中，企业债券在社会融资规模增量中的占比升至11.67%，较上年同期提升约5.8个百分点。 2

信用评级行业的结构性重塑：让“看门人”回归本位

2026年3月，监管部门启动AAA评级虚高专项整治，评级行业迎来一场“挤水分”。评级调整从“小步慢走”转向“断崖式下调”，“换机构抬级”的空间加速收窄——但信用分层远未完成。本文重点剖析境内评级行业何以失灵，以及评级重塑对信用债定价的传导机制，并从技术、制度与利益三个层面提出改革建议。 中国评级行业长期存在级别高度集中的结构性顽疾。截至2026年一季度末，境内6552家信用债发行主体中，AAA级占

高盛合伙人：夏季结束了，市场焦点都在“债市风暴”，而美股恐慌指数已跌至特朗普任期低点

美国债市与股市正在讲述两个截然不同的故事。劳工节长假期间，全球债市持续承压——日本10年期国债收益率升至1996年以来最高，英国30年期国债收益率触及1998年高点，发达市场久期资产整个夏季遭到持续抛售。与此同时，衡量美股市场恐慌情绪的VIX指数却跌至特朗普第二任期以来的最低水平（圣诞假期除外），MSCI全球指数年内涨幅达13%，距历史高点不足1%。 这一背离正是高盛合伙人Mark Wilson在

全球货币解构（三）｜中美货币权力重构：「金融新时代」如何演进

前言：当西方主流舆论将近年来的高通胀与金融动荡简单归咎于地缘冲突或能源短缺时，这种叙事掩盖了更为深刻的宏观真相。从美国联储局（Federal Reserve）天量货币超发推高实体与资产通胀，到中美两大经济体同时陷入历史性的政策周期失步，再到全球北方金融资本霸权与南方实体制造体系的激烈对撞，一场围绕货币主导权、债务可持续性与未来全球定价权底座的深层重构正在上演。西方叙事对自身货币政策原罪的选择性忽视

（update）8月居民去杠杆的速度，继续保持较陡的斜率

今年以来给消费贷贴息，买房降首付、延长贷款期限、提高增加公积金贷款额度等等....想方设法催促居民加杠杆。 这一系列政策，都可以用这张图做解释，从今年2月开始，居民新增人民币贷款，历史性转负，且转负后，斜率依然很陡。 之前居民贷款，最多只是增速放缓，而今年开始，正式进入存量减少的阶段，真正的居民去杠杆开始了

🖼 居民贷款进入新阶段：从少增到净偿还

从少增到净偿还 今年1至8月居民新增人民币贷款-10300亿，去年同期是7110亿，同比少增17410亿，历年同期首次转负，峰值在2021年同期的55614亿，五年下来落差6万多亿。 如果说之前几年卸鼎主要还是边际走弱，是新增贷款减少，那么今年则真正进入到了实质性的卸鼎期，开始出现净偿还。

陆挺：全球债券市场正经历一场深刻的范式重构

【财新网】8月底受能源价格上涨、通胀预期升温以及主要央行货币政策预期变化影响，全球债券市场经历新一轮猛烈抛售。美国10年期国债收益率一度升至4.816%，为2025年1月以来最高。日本10年期国债收益率时隔30年首度触及3%，30年日债收益率升至4.18%的历史高位。英国30年期国债收益率再创1998年以来最高，德国、澳大利亚10年期国债收益率均创2011年以来新高。 对于全球发达市场国债收益率上

Breakingviews - 评论：瑞士对CoCo债券的后门修复看似误导

来自Breakingviews - Breakingviews - 瑞士对CoCo债券的后门修复看似误导。 一个议会委员会提议通过允许这家1700亿美元的银行使用更便宜的额外一级资本债务来稀释对瑞银的资本要求。这些立法者同时希望这些混合证券在危机中更有用。从瑞信的崩溃来看，这些改革未能通过这一考验。